[In-Depth] 테슬라 (Nasdaq : TSLA) - 그로쓰형, 턴어라운드(?) 기업 : 기업 소개 및 투자 포인트 - '20.02.08 내용

한창 테슬라가 핫하게 날라갈 때 빠르게 분석했었던 글입니다 :) 주변에서 악평을 좀 많이 받기는 했는데, 과거에 썼던 내용들을 올리고 있는 만큼 공유 드립니다 ~ 제가 그동안 얼마나 내공이 부족했는지 반성을 하게 된 계기가 된 기업이기도 합니다. 

 

 

테슬라 (Nasdaq : TSLA) - 그로쓰형, 턴어라운드(?) 기업 - '20.02.08 내용

2018/07/22 - [투자공간 - 기업분석/기업분석 : 고 성장주] - 위대한 전기차 기업 TSLA,Tesla

위대한 전기차 기업 TSLA,Tesla

2020/02/20 - [투자공간 - 기업분석/기업분석 : 고 성장주] - 불뿜는 테슬라, 간과할 수 없는 전기차 대장주의 위력

불뿜는 테슬라, 간과할 수 없는 전기차 대장주의 위력

투자 아이디어 

1. 테슬라의 브랜드 파워. 앞선 전기차 기술력

테슬라는 차를 사는게 아니라, 테슬라를 사는 것이라는 말이 있을 정도로 고객 충성도가 높다. 수 많은 논란이 있었지만, 압도적인 판매량은 ‘전기차 = 테슬라’라는 공식이 유효함을 보여준다. 게다가 핵심기술인 전기모터 기술과 자율주행 기술에 있어 경쟁사 대비 앞서 있다. 

2. 상해공장 가동. 커지는 D 높아지는 Margin

상해공장 가동은 테슬라에 있어 역사적인 기점이었다. 생산량이 증가함에 따라 예상되는 단위당 제품 단가의 하락과 신규 SUV 모델인 모델 Y 출시가 예정됨에 따라 영업이익률의 개선이 기대되기 때문이다. 게다가 여전히 차량보급율 20%에 못 미치는 중국시장은 테슬라에 대한 기대감을 고조시킬만한 유인이다. 

3. 테슬라의 비전. 기존 내연기관 차량들이 따라잡기 힘든 이유

테슬라의 비전은 종합 모빌리티 플랫폼에 가깝다. 슈퍼 차져 인프라, Solar City 등을 통해 테슬라는 전기차 이상의 인프라를 보유 중이다. 게다가 기존 내연기관 차량들은 기술적 문제뿐 아니라 기존 내연기관 차량 라인업과 겹치는 전기차 라인을 보유하기 어렵다는 점도 테슬라에 유리하게 작용하고 있다. 

결론 및 밸류에이션

테슬라가 현재 생산량의 10 ~ 12배 정도를 10년 내에 이룩한다는 가정. 상위권 업체의 영업이익률인 약 10%의 영업이익률 기록. 모빌리티 플랫폼 업체로 타겟 멀티플 18배를 가정시, 테슬라의 10년간 연 평균 기대 주가 상승률은 약 12% 이다. 다소 긍정적인 가정을 모두 반영한 상태로 현재 주가수준에서 투자 메리트는 다소 떨어진다고 판단한다. 

Contents

1. 테슬라 사업소개

2. 테슬라 투자포인트
    2-1. 높은 브랜드 파워. 앞선 전기모터 / 자율주행 기술력

    2-2. 슈퍼 차져 인프라. 전기차에서 모빌리티 플랫폼 기업으로

    2-3. 상해공장 가동. 낮아지는 대당 가격과 중국이라는 대형 시장

   2-4. 혁신기업의 강점. 부품사에 신경쓰지 않아도 되는 테슬라

3. 테슬라 투자리스크

   3-1. 단차문제. 그래도 자동차는 기계다

   3-2. 자율주행차 기술보다는 제도의 문제

   3-3. 자동차 산업이 가진 특성 

   3-4. 테슬라 CEO의 인센티브 제도 – 테마주에 대한 의문 그리고 밸류에이션

4. 종합결론

5. Valuation

1. 테슬라 기업소개

그림 테슬라 모델 S

자료 : 테슬라

테슬라는 말도 많고 탈도 회사다. 다른 의미로는 투자자들의 관심도가 매우 높은 기업인데, 테슬라는 ‘12년도에 제로백 2초대에 항속거리가 400km가 넘는 모델 S를 처음 출시하면서 전기차의 절대 강자 자리에 단숨에 오르게 된다. 당시 사람들이 상상하던 전기차가 가지고 있던 명확한 단점인 짧은 항속거리 그리고 뒤떨어지는(하지만 도심 사용에서는 큰 무리가 없는) 성능이라는 한계점을 깨버린 것이다. 게다가 페이팔 마피아로 불리며, 지구가 가지고 있는 종합적인 문제를 해결하는 솔루션인 스페이스 X, 테슬라, Solar City를 운영중인 일론 머스크라는 CEO는 테슬라를 단순한 차량 회사 이상으로 만들어 버렸다. 

테슬라는 또 필자가 실생활에서 느끼기에 전세계 차량 회사들 중에 브랜드 충성도가 가장 높은 차량회사다. 단차 문제, 차량 바퀴빠짐 문제, 와이퍼 문제 등등 다양한 문제들이 나왔음에도 테슬라에 대한 사람들의 관심이 여전함은 숫자를 통해서 여실히 증명되고 있다. 심지어 가장 강력한 경쟁차량이 될 것이라는 포르쉐의 타이칸이 모델 S 출시 7년만에 출시되었지만, 스펙 등 부문에서 모델 S에 뒤지는 모습을 보이면서 ‘전기차 = 테슬라’라는 공식은 더 강해졌다. 후술하겠지만, 기술적인 부분으로 단정지을 수는 없지만, 현재의 내연기관 차량회사들이 테슬라만큼의 전기차를 못 만들 가능성이 높다. 기술력의 문제, 그리고 내연기관 회사들이 가지고 있는 구조적인 문제 때문이다. 

테슬라 매출구성	테슬라 주요주주 현황
자료 : Tesla 주 : '19.3Q 기준

테슬라는 현재 90%가 넘는 매출을 차량 판매 및 리스를 포함한 자동차 부문에서 발생시키고 있다. 주요 주주로는 18.77%를 보유 중인 일론머스크와 캐피탈 그룹 그리고 텐센트가 5대주주로 등록되어 있다. 일론 머스크의 지분이 매우 높은데, 현재 머스크는 테슬라에서 급여를 받지 않고 시가총액과 매출액 등 제시한 지표가 제시한 기간 내 넘어서면 인센티브를 지급받는 계약을 맺고 있다. 

테슬라 지역별 매출비중	테슬라 영업이익('19.3Q)
자료 : Tesla 주 : '19.3Q 기준

지역적으로는 현재 미국에서 대다수의 매출을 발생시키고 있다. 최근에 테슬라가 외국기업으로는처음으로 중국에서 차량 취득세 면제 리스트에 등록되면서, 이 부분에서의 추가적인 성장도 기대되는 상황이다. 

2. 테슬라 투자포인트 
   2-1. 높은 브랜드 파워. 앞선 전기 모터 / 자율 주행 기술력

테슬라 가진 가장 강한 강점은 브랜드 파워다. 차량 역시 결국, B2C로 팔리는 소비재의 성격을 지녔기 때문이다. 브랜드파워와 소비자의 충성도는 높은 영업이익률 등으로 나타난다. 하지만, 현재 테슬라의 이익은 적자와 흑자를 오가는 상황으로 브랜드 파워에 대해서 현재 정량화된 수치로 나타내기에는 어려운 점이 있다. 하지만, 테슬라가 소비자들에게 각인된 이미지는 일반 차량회사 그 이상인 것은 분명하다. 

소비자의 관심도라는 측면에서 보조적으로 볼 수 있는 것이 있는데, 유튜브와 인스타그램 같은 SNS의 팔로워 수다. 유튜브와 인스타그램의 팔로워 수를 보자면, 소비자들의 테슬라에 대한 관심이 높다는 것은 확인할 수 있다. 유튜브의 경우 차량 유리가 깨진 방송사고와 상해에서의 머스크의 외계인 댄스의 영향이 큰 것으로 판단된다. 소비자들의 관심도가 높다는 것은 실제 판매에 있어서 마케팅 비용을 절감할 수 있다는 점에서도 긍정적이다. 의류업체의 경우, 인스타그램 팔로워 수와 해당 브랜드의 인지도가 거의 비례하는 성향이 있는데, 차량업체의 경우는 직결된다고 말하기에는 어려워 보조지표 정도로 활용하는 것이 적당하다고 판단된다. 

글로벌 자동차 업체 유튜브 및 인스타그램 팔로워 수                                                                            (단위 : 명)

자료 : Youtube, Instagram 주 : ’20.02.08 기준

게다가 ‘11년도 전 세계 자동차 비중에서 1.3%에 불과했던 전기자동차의 비중이 ‘18년도에 4.5%에 이르는 등 빠르게 증가해왔다. BEV/PHEV 부문의 경우, ‘11년도 부터 ‘18년도까지 4배 가까이 증가했다. 그리고 익히 알려져 있듯이, ‘전기차 = 테슬라’라는 공식은 아직까지도 유효하다. 해당 기업이 영위하고 있는 산업이 빠르게 증가한다는 점은 테슬라의 강점이다. 

전세계 전기자동차 판매량 추이

자료 : Fourin 세계자동차조사월보

충전이 오래 걸리는 전기차는 구매시 최대주행거리가 중요하게 여겨진다. 여기서 테슬라는 최상위 스펙을 보유하고 있다. 상위 기종인 모델 S와 포르쉐 타이칸의 최대주행거리는 각각 485KM와 463KM로 모델 S가 소폭 앞선다. (모델 S가 600KM가 넘는 신 모델을 발표할 것으로 예정되어있어 격차는 곧 벌어질 것으로 전망된다.) 보급기종의 경우 모델 3가 446KM로 경쟁기종이라 할 수 있는 재규어 I-Pace의 333Km와 쉐보레 볼트의 383Km를 훨씬 앞서 있다. 특히, 포르쉐 타이칸의 경우, 리만을 인수한 포르쉐가 마음먹고 만든 모델이었는데, 모델 S보다 최대 주행거리가 짧다는 점 등은 테슬라의 앞선 기술력을 보여준다. 

주요 전기차 모델 최대 주행거리

자료 : Google

최대 주행거리를 포함해 종합적인 부문에서 이렇다할 경쟁자가 없다는 점도 테슬라에 긍정적이다.모델 3와 비슷한 출고가격을 가지고 있는 쉐보레 볼트는 보다시피 디자인적인 부문에서 모델3에 뒤진다. 모델 S의 경쟁자로 여겨지는 포르쉐 타이칸은 포르쉐 답게 실제 드라이빙 시 더 우수하다는 평가를 받지만, 가격이 모델 S의 거의 두 배에 이르는 상황이다. 

GM의 쉐보레 볼트

자료 : Google

2-2. 슈퍼 차져 인프라. 전기차에서 모빌리티 플랫폼 기업으로

테슬라가 특별하게 평가받는 큰 이유 중 하나다. ‘19년도 12월 기준 테슬라는 1,800개의 충전소와15,000개에 이르는 충전기를 보유하고 있다. 소비자들이 전기차 구매시 가장 고민하는 것이 최대 주행거리와 충전인프라라는 점을 고려하면, 전 세계적으로 설치되어 있는 슈퍼차저 충전 인프라는 테슬라의 큰 강점 중 하나다.

전기차 구입을 주저하는 이유는?

자료 : EV Trends Korea 2018

테슬라는 현재 상용화된 자율주행 기술 중 가장 앞선 기술력을 보유 중인 것으로 알려져 있다. 이는 모빌리티 플랫폼 기업이라는 비전과 맞물려 있는데, 전기차가 좀 더 상용화되고, 자율주행 기술이 완성되면, 테슬라는 자율주행 택시업도 영위할 수 있게 된다. 이는 테슬라를 단순한 전기차 판매회사 이상으로 만드는 요인이다. ‘인프라 + 자율주행기술 + 최대주행거리’를 고려했을 여타 경쟁자들이 진입하더라도 테슬라 정도의 입지에 이르기까지는 상당기간이 소요될 것으로 전망한다. 다른 의미로는 테슬라는 현재 경제적 해자를 어느정도 구축했다고 말할 수 있다. 

2-3. 상해공장 가동. 낮아지는 대당 가격과 중국이라는 대형 시장 그리고 모델 Y

Wright’s Law

자료 : ARK Investment

테슬라가 상해공장 가동을 시작하면서 테슬라에 대한 기대감은 한층 더해졌다. 대량 생산체계가 갖춰지면, 생산당 단가가 하락하면서 영업이익률이 상승할 것으로 전망되기 때문이다. 거기에 보급형 SUV 모델인 모델 Y의 출시는 기대감을 한층 더해주었다. 

Tesla Model Y

자료 : 연합인포맥스

자동차 부문별 마진율

자료 : ARK Investment

현재 글로벌 자동차들의 이익률이 높은 부문은 SUV부문과 고급차 부문이다. 소비자들에게 조금 더 높은 가격을 부과할 수 있기 때문이다. 즉, 이익률 좋은 신 모델 출시 + 규모의 경제달성에 따른 생산 단가 하락을 통해 영업이익률 개선이 충분히 이뤄질 것으로 보인다. 실제로도 이는 시장의 예상처럼 흘러갈 가능성이 높다. 

그리고 테슬라가 새로 공장을 연 부문이 중국이라는 점도 크게 작용했다. 현재 글로벌 자동차 시장에서 거의 유일하게 성장하고 있는 부문이 중국시장이기 때문이다. ‘18년도에 역성장을 하긴 했지만, 여전히 중국인들의 차량 보급율은 20%대로 한국의 40%대와 미국의 80%에 비하면 성장할 폭이 많이 남아있다. 

주요국 인구 1,000명당 자동차 보급 상황

자료 : 한국자동차산업협회, 세계 자동차 통계 2018

2-4. 혁신기업의 강점. 부품사에 신경쓰지 않아도 되는 테슬라

자동차 부품산업

자료 : Google

내연기관 자동차의 경우는 약 2만 ~ 3만개 사이의 부품이 들어가는 것으로 알려져 있다. 전기차는 구조상 내연기관보다 더 간단해 약 1만개의 부품이 덜 필요할 것으로 알려져 있다. 기존 내연기관 차량들의 약점이 여기에 있다. 전기차로의 전환은 안그래도 어려운 부품사들의 고사를 뜻하기 때문이다. 고용유발효과까지 감안한다면 정부입장에서도 전기차로의 급격한 전환을 지지하기 어렵다. 

테슬라의 모델 라인업  - S.E.X.Y

자료 : Tesla

테슬라는 럭셔리 세단 및 SUV 및 모델 S, 모델 X 그리고 보급형 모델인 모델3와 모델 Y의 깔끔한 라인업을 보유하고 있다. 말그대로 깔끔하게 라인업을 새로 짜고 있는 것이다. 반면에, 포르쉐의 타이칸은 다소 어중간한 포지션으로 출시되었는데, 기존의 강점이 빠른 변화에서는 역으로 약점으로 작용할 수 있다는 점이 여기에서도 나타난다. 포르쉐의 라인업은 크게 보급형인 박스터, 중급형인 911과 세단으로 분류되는 파나메라 그리고 SUV인 카이엔과 마칸으로 구성되어 있다.

여기서 새로 출시된 타이칸은 분류하자면 911과 파나메라의 어디쯤이다. 타이칸의 가격이 왜 2억언저리에서 출시되었는지도 연관이 있다고 판단된다. 지금의 타이칸 성능으로 911 파나메라 시리즈와 비슷한 가격대라면, 타이칸으로 소비자들이 급격하게 쏠릴 가능성이 내재되어 있기 때문이다. 기존 내연기관차에서 전기차 전용 플랫폼을 출시하지 못 하는 이유도 여기에 있다고 판단된다. 설사 기술력이 되어서 하더라도 안 그래도 강성노조로 유명한 자동차 노조에서 기존 내연기관을 잠식 시킬 만한 모델을 출시한다면, (즉, 라인업상 스테디셀러인 아반테와 비슷한 위치의 전기차 출시 등) 반발이 만만치 않을 것이기 때문이다. 기존 라인업의 생산시설은 구조조정 대상이 될 것이 뻔하기 때문이다. 여기서 기존 자동차회사들의 역설이 발생한다. 전기차를 본격적으로 키우려면 기존에 잘 팔리던 스테디셀러 라인업을 대체할 모델을 만들어야 하기 때문이다.