펌텍 코리아 기업정리 - 밸류는 매우 싸나, 메리트는 So So ?
간략 재무 현황
매출액 : 1,754억원 ('20.1Q 553억원) 영업이익 : 269억원 ('20.1Q 80억원) / OPM : 15.3% ('20.1Q 14,4%)
PER : 8.79배 / PBR : 1.14배 / ROE : 18.22% ('20.1Q 17.22%)
유동비율 : 191.83% ('20.1Q 243.33%) / 부채비율 : 58.01% ('20.1Q 42.34%)
시가총액 : 1,916억원 (연우 : 2,108억원) / 배당수익률 2.14%
주요주주 : 이도훈 외 8인 : 61,49% / 케이티씨앤피그로쓰챔피언 10.62% / 자사주 2.32%
매출구성 및 지역별 구성
-> 고객사 별 구성은 매우 다양화 된 편. 다만, 매출 비중에서 롱테일이 많다는 것이 꼭 장점일까 ?
전체 제품 형태별 매출 비중은 펌프 및 용기류 52.5%, 콤팩트류 26% , 펌프튜브류 9% , 스포이드류 6%, 스틱류 5% 펌프류 화장품은 주로 기초화장품이 많다고 함. (기초화장품은 여간해서는 잘 바뀌지 않는 특성 존재. 어느정도 하방 경직성이 존재하는 것으로 판단됨)
투자 아이디어
1. 경쟁사 대비 매력적인 밸류에이션
연우(OPM : 4.32% PER : 12.49배) , 펌텍코리아(OPM : 14.4% , 8.79배)
국내 MS : '19Y 기준 연우 30.3% , 펌텍코리아 + 부국티앤씨 22.0%, 삼화플라스틱 11.6% 기타 36.1%
종속회사인 부국태인씨 편입이후, 점유율 '15 16.5% -> 22%로 상승
글로벌 MS : Data X. 1위는 미국회사인 HCP GLobal Cosmetic Packaging (비상장) - HCP 연매출은 5,000억원 수준.(펌텍 코리아의 '19Y 매출 1,754억원 으로 글로벌 1위 회사와 로컬회사와의 규모 차이가 크지 않음을 알 수 있다. 시멘트 산업 처럼 화장품 용기산업도 로컬화로 진행되어 있을 가능성 매우 높음)
=> 연우와 점유율 차이가 10%p 이상 나지만, 시총은 거의 붙어있다. 게다가 PER은 펌텍 코리아가 더 싸다. (뭐지... ? 연우를 살펴봐야 알 수 있는 내용 데쓰)
전체 생산공정에서 사출부문과 외주를 주고 있는 연우와 달리 생산공정에서 사출과 후가공 부문을 외주로 처리하고 있다고 한다.
2. 성장하는 회사에 PER 8.79배 ?
매출액 (5Y 115% Growth)
'15Y 829억 -> '16Y 1,070억원 -> '17Y 1,336억원 -> '18Y 1,511억원 -> '19Y 1,754억원
영업이익 (5Y 206% Growth)
'15Y 87.7억원 -> '16Y 124억원 -> '17Y 191.9억원 -> '18Y 245.4억원 -> '19Y 268.6억원
당기순이익 (5Y 170% Growth)
'15Y 84.5억원 -> '16Y 116.4억원 -> '17Y 161.7억원 -> '18Y 207.8억원 -> '19Y 228.9억원
=> 표면적으로 보면, 매우 매력적인 것으로 판단되나, 여윽시나 함정카드가 존재함.
=> '19년 10월 부터 부국티엔씨 지분 7.35% 62억원에 추가 인수. (펌텍 코리아 지분비율 40%로 증가)에서 지분 30% 이상에 실질적인 지배력을 인정하게 되면서 '19Y 부터 부국티엔씨 이익을 지분법 인식에서 관계사 손익으로 인식(연결재무제표에 반영) * 기사에는 10%를 인수했다고 해서 매우 헷갈리나.. 공시가 맞겠죠...?
기사 URL : http://www.a1news.co.kr/news/articleView.html?idxno=3919
부국 티엔씨의 '19Y 실적
자산 :1,300억원 / 부채 724억원 / 자본 577억원 / 매출 469억원 / 당기순이익 152억원 / 총포괄손익 107억원
OPM : 32.4% ROE : 26.3% (응 ?)
'19.10월에 인수되었으므로, '19.1 ~ '19.10 까지는 지분법 손익으로 동일하게 인식함. 이 때 연결재무제표로 잡히게 된 부국티엔씨의 매출 및 당기순이익은 매출 : 132억원, 당기순손익 : 40억원
** 회사 공시 자료 **
** 부국 티엔씨의 더해진 값어치를 제외한 '19Y 펌텍코리아의 가치는 **
'19Y 매출 : 1,622억원 / '19Y 당기순이익 : 188.9 억원 (개별 재무제표 195억원)
'18Y 매출 : 1,511억원 / '18Y 당기순이익 : 207.8억원
사실상 부국 티엔씨 인수 효과를 제외한다면, 펌텍코리아의 '19Y 매출 및 당기순이익 성장율은 7.3% , -9% (개별재무제표 영업이익 성장률은 4.6%)
과거 대비 성장율의 정체가 예상된다. 그래도 매출 성장이 나오기는 함.
투자 리스크
1. 전방산업인 중국향 화장품의 부진
-> 향후에도 숨, 헤라 같은 고급 라인업 말고는 다 힘들지 않을까? Made in Korea이기 때문에 중국사람들이 한국산 화장품을 사용해줄까?
-> 특히나, 중국의 자국산 사용 주의 (화웨이, 오포, 비포 사용)의 시장에서 특정한 브랜드 이미지가 있는게 아니라면 힘들지 않을까...
=> 국내 롱테일 화장품들이 난다 긴다 해도 특정 몇몇 브랜드가 아니면, 중국에서 선방하기는 어려울 것으로 보임
2. 마진율 축소의 우려감 존재
기초화장품 용기 위주에서 추가적인 외형 확대를 도모하고 있음. 기초화장품을 제외한 화장품 업종은 유행을 많이 타는 특성을 지니고 있음을 고려한다면, 매출 듀레이션이 짧은 제품으로의 매출 확대는 동사의 이익률 하락으로 이어질 가능성 존재함.
3. 전환사채를 통한 주주가치 희석
'20. 8월 18일까지 교환가능한 주식수는 922,075 주 '20.06 현재 펌텍 코리아의 상장 주식수는 12,400,000으로 희석비율은 7.4% 희석되는 비율이 그렇게 높지는 않지만, 전부다 희석된다고 가정하면 PER 수준은 9 ~ 10배 수준이다.
=> 희석가치를 고려해도, 그렇게 비싸지 않다. (킹치만, 싼 것은 싼 이유가 있다. 항상 한 번 더 의심해봐야 함)
과거 제3자 유상증자 이력이 있으나, 우리사주 증자 + 일반 공모에 따른 유상증자가 이루어짐. 추가적인 주주가치 희석은 크게 없을 것 같아 보임
** 공모 당시 **
단순 경쟁률 5.75대 1 당시 공모금액 973억원에 시가총액은 3,577억원 ( 거진 46% 가까이 시가총액 하락) 공모가는 공모 희망 밴드인 24 ~ 27만원을 뚫고 내려온 19만원에서 형성됨. (중국 내 로드샵 등의 매출 정체등 우려감이 공모가를 내린 큰 원인으로 판단됨)
생각해볼점
=> 한국이 앞으로 중국에서 팔아먹을 수 있는 것은 ? 일단, 화장품 라인업으로 보자면, 로드브랜드 숍 수준의 라인업은 앞으로는 힘들지 않을까?
=> 싼 기업이 더 싸질 수 있다. 혹은 싼데 안 오를 수 있다. 특히나, 매출이나 영업이익이 정체된다면... (현재까지 20.1Q 실적은 좋음)
=> 시장의 Q 증가가 있을까? GDP 수준에서 안정도니 수준의 성장율을 여태까지 보여 왔으나, 언제든지 괴리가 날 수 있음. 게다가 지금의 코로나 국면을 고려한다면, 역성장 가능성도 고려하는 게 건전한 판단일 것
=> 국내향 매출 비중이 70%로 현재 대부분의 컨센서스가 중국향 럭셔리 프리미엄에 집중되어 있는 상황에서 실적이 생각보다 잘 나와주면 충분히 아웃퍼폼할 가능성이 존재함. 왜냐하면, 희석비율을 고려하더라도 PER수준이 10배 수준으로 많이 낮기 때문에 그렇기 때문에 그렇숨.
=> 만약, 장기투자를 전제로 본다면 어떻게 될까? 재무적 지표로 보았을 떄는 매우 우량하다. 부채가 많은 것도 아니며, 매출이나 이익이 정체하고 있는 것도 아니다. 하지만, 주주가치가 희석되는 부분이 있고, 주된 고객사인 롱테일 고객사들에 대한 우려감이 존재한다.
=> 어느정도 메리트가 있다고 판단되지만, 아직 IPO 한지 1년도 안된 기업(게다가 상장당시 주가보다 하회중..)인 것 등을 고려한다면, 아직은 지켜보는 것이 필요하지 않을까 싶음... (지나고 나면, 어떻게 그 가격에 형성되었지? 너무 싸다 이럴수도.. !)
** 화장품도 의류와 비슷하게 소비자 입장에서 밸류체인이 소비자에 제일 가깝게 위치한 기업에 투자하는 게 나은 선택이지 않을까 싶음. 왜냐하면, 그 전 단계에 있는 밸류체인들은 고객사 입장에서 반드시 비싼돈을 투입해야 하는 비즈니스는 아닌 것으로 보이고 있스므니다..
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