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과거 자료들/투자,회계 도서

[서평] 가치투자를 말한다.

by 우기ya 마리우온 2019. 10. 20.

가치투자는 시간의 테스트를 통과해았다. 수많은 학문적 연구가 모든 종류의주식 대형이든 소형이든 에서 장기적으로 볼 때 가치투자 접근법이 성장투자 접근법보다 좋은 실적을 거두었다는 사실을 보여주고 있다. 이제 가장 명석한 가치투자자들이 어떻게 성공주를 찾는지 상세히 가르켜줄 것이다. 그들의 말로 그들의 투자기법을 들을 수 있으며, 그들이 어떤 실수를 했고 어떤 성공을 거두었는지 알 수 있을 것이다. 여러분은 그 교훈을 스스로의 투자에 적용할 수도 있을 것이다.

가치투자를 말한다

가치투자 거장들의 인터뷰 모음

도서 가치투자를 말한다는 미국에서 가치투자펀드로 괄목할만한 성과를 낸 펀드매니저 20명의 인터뷰를 모아놓은 도서입니다. 경영진을 중요하게 여기는 가치투자자부터 그렇지 않은(비즈니스 모델을 더 중요하시하는) 투자자까지 같은 가치투자라는 범주에 분류되기는 하지만, 각 투자자마다 중요하게 보는 것이 다르지요. 성장성을 보는 매니저부터 안정성을 보는 매니저까지 다양합니다. 다양한 매니저들의 인터뷰를 통해서 가치투자의 기본과 지평을 넓힐 수 있는 도서였습니다. 

리서치가 가장 중요하다

투자 대가들에게서 공통적으로 나타나는 특징은 손수 리서치하는 것을 전혀 꺼려하지 않는다는 것입니다. 리서치가 무슨 3D 업무는 아니지만, 결국 성공적인 투자를 위해서 기업이든 사회든 경제에 대해서 직접 조사하고 파악하는데에 익숙하다는 것이죠. 이는 어떻게 보면, 당연한 말이지만 사려깊은 리서치의 중요성을 느낄 수 있는 대목이었습니다. 

피터린치도 언급했듯이, 리서치 없이 투자하는 것은 카드패도 보지 않고 게임에 참여하는 것과 마찬가지입니다. 하지만, 현실에서는 사업보고서를 살펴보지 않는 투자자들도 상당수 있는 것이 현실입니다. 물론, 사업보고서만 본다고 투자를 잘하는 것은 아니지만, (또, 한국과 달리 글로벌, 미국의 사업보고서는 굉장히 상세하답니다....) 그래도 리서치의 기본이 된다는 점에서 강조되야 할 자료이지요. 

여하간, 지평을 넓혀보고 싶으신 분들이라면 읽어보시길 추천드립니다. 

가치투자를 말하다 기억에 남는 문구들

1. 가치투자는 시간의 테스트를 통과해았다. 수많은 학문적 연구가 모든 종류의주식 대형이든 소형이든 에서 장기적으로 볼 때 가치투자 접근법이 성장투자 접근법보다 좋은 실적을 거두었다는 사실을 보여주고 있다. 이제 가장 명석한 가치투자자들이 어떻게 성공주를 찾는지 상세히 가르켜줄 것이다. 그들의 말로 그들의 투자기법을 들을 수 있으며, 그들이 어떤 실수를 했고 어떤 성공을 거두었는지 알 수 있을 것이다. 여러분은 그 교훈을 스스로의 투자에 적용할 수도 있을 것이다.

2. 1990년대 후반에는 성장주가 인기 있었습니다. 이제 시대가 바뀌어서 가치투자가 성공할 것이라고 생각하시나요?

그건 가치의 정의에 따라 다르게 생각할 수 있습니다. 많은 사람들이 가치주를 단순히 PER가 낮은 주식이라고 생각합니다. 그런데 그 회사의 사업이 매우 형편없어서 PER가 낮은 경우도 있어요. 현존하는 가장 위대한 가치 투자자는 워런 버핏이라고 할 수 있죠. 일반적인 기준을 그의 주식에 적용해보면 그 어느 것도 가치주에 포함되지 않을 겁니다. 그건 그가 형편없는 주식을 사는게 아니라 좋은 사업을 사기 때문이죠. 그런 투자 방법은 언제나 성공적일 것입니다.

3. 우리는 회사 경영진을 조사하는 데 많은 시간을 할애하지 않습니다. 일반적으로 투자자들은 다음의 두 가지 중 하나를 위해 회사 경영진을 활용하려고 해요. 하나는 이번 분기가 어떨지 알기 위해서죠. 하지만 사업의 내재가치는 한 분기의 결과가 어떨지와는 거의 상관없기 때문에 별로 도움이 되지 않아요. 경영진을 만나는 두 번째 이유는 경영진의 장기적 전략을 듣기 위해서입니다. 하지만 그들이 하는 말은 대부분 말도 안 되는 것들이죠. 어떤 사업을 운영한다는 것은 대부분 기회를 보고 잡으려고 하느냐의 문제지, 장기적인 계획을 가지고 있는지가 아닙니다. 장기적인 계획이 중요한 문제라면 소련은 붕괴되지 않았을 거예요.

4. 에베이야르가 모멘텀투자자들에게 너무 비판적이라고 생각할 수있지만 그는 성장투자도 괜찮은 편이라고 강조한다. 그것이 그에게 맞지 않을 따름이다. 그가 얘기하는 것처럼 다른 투자자는 다른 기술을 가지기 마련이다. 에베이야르는 이렇게 말한다. ˝농구 코치가 포인트가드에게 파워포워드를 맡으라고 하면 그 불쌍한 친구는 시작할수조차 없습니다. 그와 똑같이 누군가 나에게 갑자기 성장투자자가되라고 한다면 나는 최악의 성장투자자가 될 겁니다. 그건 저의 기본적 재능과 맞지 않아요.˝

5. 월스트리트에서 찾지 못하는 주식

발견되지 않은 주식들을 찾으려는 매니저들이 그렇게 많은데 여전히 그런 주식들이 많다는 것은 놀랍군요.

저는 그런 주식을 찾으려고 하는 사람들이 많지 않다고 봅니다. 최근 몇 년을 보더라도 사람들은 모멘텀만을 찾으려고 했지 새로운 주식을 발견하려고 하지는 않았으니까요.

6. 경제학 학위가 투자자가 되는 데 도움이 되었나요?

투자자로서는 도움이 되었습니다. 경제학은 모든 것을 포괄하기 때문에 대부분의 초보적인 일에는 경제학 학위가 거의 의미가 없었습니다. 초보적인 일들은 보통 매우 정형화되어 있고 한정적이죠. 하지만 지금 제가 하는 일의 관점에서 보면 경제와 경제에 영향을 주는 요인들을 이해하는 것은 매우 유용합니다.

7.자신이 투자 사업에 들어오기 위해 고생했던 것을 생각해서, 길리건에게 요즘 이 사업에 들어오려고 하는 젊은이들에게 조언을 해달라고 했다. 그는 다음과 같은 조언을 했다. ˝공부를 많이 하는 것도 중요하지만, 꼭 실제 투자를 해봐라. 그 후 정확히 자신이 원하는 직업이 아니더라도 어떻게든 투자회사에 들어가서 거기서 자신의 경력을 쌓아라.˝ 길리건이 얘기하는 것처럼 일단 투자사업에 들어오면 거긴 동아리와 같다. 대부분의 사람은 정문으로 들어가려고 하지만 뒷문으로 슬쩍 들어가는 것이 좋을 때도 있다. 그리고 마지막으로 그 직종에 있는 다른 사람들의 학벌이 좋더라도 겁먹을 필요는 없다. 이 분야에서의 성공을 결정하는 것은 어떤 대학이나 대학원을 다녔는지가 아니라 얼마나 상식이 있느냐이기 때문이다.

8. 저는 비슷한 패턴을 20년 전 바이오 기술에서 처음 보았습니다. 제넨테크Genentech 와 다른 바이오기술 회사들이 공개되었을 때 초기의 투기적 상황에서는 가치평가가 문제가 되었습니다. 하지만 대부분은 ˝암 치료제에 대해서는 가치를 정할 수 없다˝ 라고 했죠. 사실 암 치료제는말할 것도 없고 실제 제품이 나오기까지 오랜 시간이 필요했어요. 바이오주에 대한 투기적 광란이 끝나고 18개월이 흐른 1980년 대 초암젠Amgen을 방문한 적이 있습니다. 그 주식은 최고가보다 80% 떨어 져서 4달러에 거래되고 있었는데 주당 4달러를 재무제표상에 현금으로 가지고 있었습니다. 어떤 회사가 바이오 산업의 생존자인지 뚜렷해진 거죠. 그 산업과 관련된 리스크는 여전히 높은 수준이긴 했지만 투기적 국면이 지난 후 많이 감소해 있었습니다.

9. 애널리스트로 일하기 시작했나요?

네 제가 리서치 부서를 정말 동아했던 것은 시기가시치기 해리스의 투자절차에서 매우 중요한 부분이었고, 더욱이 모든 에널리스트가 특정부분에 국한되지 않았기 때문입니다. 월스트리트의 거의 모두가 특정 산업만 파고드는데 저는 그런 투자 방식을 좋아하지 않습니다. 특히 가치투자자의 경우 너무 전문화되는 것은 별로 좋지 않다고 생각합니다. 가치투자 방식에 적합하기만 하다면 그 어떤 분야에든 열려있어야 합니다. 지금까지도 우리의 리서치 부서는 가치투자에 밝고,
어떤 산업이라도 다룰 수 있는 노련한 애널리스트들로 구성되어 있습니다. 그 9명의 전문가 그룹이 오크마크 펀드의 모든 투자 아이디어를 제공하죠. 저는 그들이 최고의 애널리스트 그룹이고, 우리 펀드의 우수한 성과에 가장 큰 기여를 하고 있다고 생각합니다.

10. 문제가 있는 회사들을 완전히 배제하는 것은 아니지만 그렇다고 우리가 문제가 있는 회사들을 찾는 것도 아닙니다. 여기서의 핵심은 대부분의 회사들은 어쨌든 경영의 관점에서 비틀거릴 수 있다는 거예요. 경영이 비틀거리는 것은 회사 자체의 문제 때문일 수도 있고, 그회사에 충격을 주는 산업 전체에 걸친 문제 때문일 수도 있습니다.
우리는 시장 지배자이거나 높은 자본수익률을 올려왔거나 쉽게 모방될 수 없는 자산을 가지고 있고 미래에 높은 자본수익률을 낼 수 있는 회사들에 초점을 맞춥니다. 그리고 경영상의 관점에서 비틀는 동안에도 현재의 자본 구조를 충분히 지지할 정도로 높은 현금흐름을가지고 있거나, 필요하면 자본시장에 언제든 접근할 수 있는 재무구조가 좋은 회사들을 찾습니다. 우리가 찾는 회사들은 산업 조직이나 규제의 변화가 성장 기회를 제공할 수 있는 성숙한 시장에 속해 있는 회사들이에요. 당신의 원래 질문으로 돌아가서 보면 세상은 말쑥하고 깔끔한 곳이 아닙니다. 회사는 실수들을 하죠. 비틀거리기도 하고 때로는 산업의 조건이 불리하게 바뀌기도 해요. 수익성을 일시적으로 감소시킬 수 있어요. 그런데 우리는 그렇게 수익이 낮아진 회사들의 주가가 곤두박질친다는 걸 발견했습니다. 하지만 그 회사의 내재가치와 장기적사업 전망은 여전히 좋을 수 있습니다.

11. 장기적인 성장은 그 주식이 최고가에 있을때 만큼 강하진 않을 겁니다. 장기적인 성장률이 30~40%가 된다는 것은 소설에나 나올 만한 얘기입니다. 이 업계에 있는 동안 저는 한 번도 오랫동안 30~40%로 성장하는 회사를 보지 못했습니다. 아마도 장기적인 성장률은 20~25%일 겁니다. 문제점이 해결된다면 월스트리트가 그런 정도의 성장을 하는 회사의 가격을 수익의 20~25배 정도로 쳐줄 거라는 겁니다. 하지만 우리는 수익의 8~10배에 매입했습니다. 가장 중요한 것은, 우리의 판단이 틀렸거나 수익이 우리가 기대했던 것만큼 빨리 회복되지 않아도 재무제표상의 건전성이 우리를 가격 하락으로부터 지켜줄 수 있다는 점입니다.

12. 회사와 회사의 운영자를 분석해라
거장들은 공통적으로 리서치를 그들의 직업에서 핵심적인 부분으로 생각한다. 그들은 스스로 리서치 하는 것을 좋아한다. 거장들은 어떤 주식이든지 매입하기 전에 회사를 움직이는 것이 무엇인지 확실히 이해하려고 하며, 경영진과 충실한 대화를 하려고 한다. 켄트 시몬스는 다음과 같이 말한다. ˝회사에는 항상 경영상의 위험이 있을 수 있습니다. 따라서 회사를 경영하는 사람들을 주의깊게 봐야 합니다. 저는 경영진을 실제로 만나보는 것을 좋아해요. 곤란에 빠진 회사를 산 경우, 추가적인 위험은 없는지 확인해야 합니다. 제가 하는 일의 대부분은 양적인 것입니다. 저는 낮은 가격, 높은 수익, 그리고 장기적인 수익을 찾죠. 물론 질적인 것도 많아요. 경영진은 어떠한가 그들은 회사를 운영하고 있는가. 아니면 회사가 그들을 운영하고 있는가? 그들은 장기적인 목표가 있는가? 그렇다면 그 목표는 얼마나 합리적인가? 저는 경영진들이 그 목표에 어떻게 다가가고 있는지. 그들의 접근법이 어떤지를 지켜봅니다.

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