시장(지수)을 예측하는 것이 어려운 이유

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1. Intro

시장의 고평가에 대해 논하기에 앞서서 시장에 대한 평가의 어려움에 대해 먼저 말하겠습니다. 간단한 예를 먼저 들어보겠습니다. 한 사람의 가치관을 형성하는데 영향을 주는 요인들은 무엇들이 있을까요? 한 개인의 소득? 태어난 지역? 그 사람이 받은 교육? 만났던 사람? 등등 여러 가지 요인이 있을 것입니다. 너무나 많은 요인들이 복잡하게 영향을 주기 때문에 그 사람이 어떤 이유로 그런 성격을 가지게 되었다고 딱 잘라서 말하기는 매우 어렵습니다.

우리가 관심을 가지고 매일 공시되는 주가지수의 고평가, 저평가여부는 어떨까요? 왜 매 번 시장의 고평가에 대해서 의견을 나누면 사람들 간의 의견이 매 번 다를까요? 이는 우리가 가치관을 형성하기까지 다양한 요인들이 영향을 주듯이 주가지수인 코스피, S&P 500 에는 다양한 요인들이 영향을 주기 때문입니다. 대표적인 지표만 보더라도 주가지수는 전체 경제의 성장률, 물가수준, 채권의 수익률, 금리, 해당국의 환율, 대체투자자산의 수익, 노동시장의 활성화 등등 수 많은 요인들이 서로 영향을 주면서 형성됩니다.

전문가들마다 시장에 대한 평가가 많이 달라지는 것은 시장지수의 형성에는 이렇듯 다양한 요인들이 영향을 주기 때문입니다. 또, 어느 지표에 중점을 두고 시장을 평가하느냐에 따라 예를 들면, 고용시장과 경제의 성장 혹은 현금의 유입량에 따라 간편하게 평가할 수 있지만, 또 다른 형성요인인 사람들의 경기전망의 변동, 환율의 변동, 채권수익의 변동 등이 더 큰 영향을 주게 되면 주가지수는 다른 방향으로 움직일 수 있기 때문입니다.

과거 데이터를 이용해 다양한 요인들이 얼마만큼 영향을 주었는지에 대해 추정하고 주가지수를 예측해볼 수 있지만, 이 역시 어렵고 정확도가 높지 않습니다. 데이터에 의한 추정은 어디까지나 과거의 영향이고 미래에는 또 다르게 나타날 수 있기 때문입니다. (일정 시기를 두고 항상 그래왔습니다. 이는 사람이 변화하듯 경제도 변화하기 때문입니다.)

대표적으로 경기선행지수의 움직임을 보면, 경기선행지수의 움직임과 주가지수가 완벽하게 동행하지 않음을 알 수 있습니다. 대표적으로 2010년도의 경우 경기선행지수가 하락했지만 주가지수는 상승하는 현상이 1989년에서 1990년대의 경우에는 경기선행지수는 상승했지만 주가지수는 하락하는 현상이 발생했습니다. 이는 각각 글로벌 증시의 유동성의 변동 또는 수출입의 변동으로 설명됩니다. (즉, 주목했던 요인은 상승을 했지만, 다른 요인은 다른 결과를 내놓았습니다.)

경제의 변화에 따라 경기선행지수 역시 변화를 기록했습니다. 경기선행지수는 2016년도에 경기변동의 설명성을 높이기 위해 4년 만에 변화하는 등 지속적으로 변화합니다. 이는 곧 거시경제의 예측이 얼마나 어려운지 또 몇 가지 대표 지표만으로 설명하기에는 복잡하고 다단함을 나타냅니다.

이러한 연유로 인해 거시경제의 과열여부에 대한 평가는 앞으로도 계속 나뉠 것으로 보입니다. 또, 총체적인 부분을 파악하는 인간의 지능과 역량으로는 아직까지 미지의 영역으로 다양한 평가가 존재하겠지만 어디까지나 하나의 참고지표로 활용하는 것이 합리적이라 생각됩니다.

그럼에도 불구하고 시장의 고평가 여부에 대해서 평가하는 것은 우리가 투자하고 자산을 배분하는 데에 하나의 기준점이 될 수 있기 때문에 비중을 가지고 논하도록 하겠습니다. 하지만, 이러한 평가는 하나의 참고지표로 이보다 우리는 가측성이 높은 개별기업의 수익성과 가치의 변동에 대한 평가에 더 중점을 두어야 합니다. 이는 우리가 제 아무리 전체 시장의 하락과 함께 동반 하락이 발생하더라도 긴 시계열을 두면 이익이 꾸준한 우량한 회사의 주가는 반드시 상승하기 때문입니다.

참고자료 : http://news.hankyung.com/article/2016063074111

2. 과열을 평가하는 대표적인 지표 세 가지

시장의 과열여부를 평가하는 대표적인 지표는 두 가지입니다. 하나는 기업의 이익대비 형성된 주가수준인 PER 또 하나는 최근 신용을 통한 주식매수가 얼마나 이루어졌는지 살펴보는 신용잔고 오실레이터입니다. 각 지표가 왜 의미 있는 추정이 가능한지를 설명드리겠습니다.

첫째로 기업의 이익지표인 PER입니다. 주식은 기업의 소유지분을 매매하는 거래로 기업이라는 커다란 하나의 경제 집합의 일정 부분을 소유하는 방식 입니다. 기업의 주가는 단기적으로 수 많은 요인들이 영향을 미치지만 장기적으로는 기업의 이익창출능력과 가치에 수렴하게 됩니다. 이는 기업이 결국 주주들로 받은 투자자금을 불려 이익을 창출하는 것을 그 목적으로 하고 있기 때문입니다. 이를 추정하는 대표적인 지표는 PER지표입니다.

What is PER?

PER은 간편하게 현재 형성된 주가를 개별주식이 창출하는 이익가치로 나눈 것을 말합니다. 이를 간편하게 표현하면 Price / EPS(Earning Per Shares)입니다.

EPS는 주당순이익으로 한 주당 창출하는 이익을 이야기합니다. 즉, PER은 현재 형성된 주가가 각 개별 주식 한 주당 창출하고 있는 이익대비 가격이 얼마만큼 산정되었는지를 판별하는 지표입니다.

두 번째 지표는 신용잔고 오실레이터입니다. 역사적으로 버블은 다음 5단계를 거치면서 일어났습니다. 1. 새로운 산업 혹은 진출군이 나타나게 된다. 2. 신 산업군에 대한 기대로 주식가격이 기대치를 반영한 가격을 형성한다. 3. 중앙은행의 경기부양책 혹은 다른 이유로 대출이 쉬워진다. 4. 사람들이 신용을 창출해 형성된 가격에 추가적인 가격을 형성한다. 5. 형성된 가격만큼 기업 이익이 창출되지 못 하고 기대가 수그러들면서 가격이 폭락한다.

현재까지 역사적으로 기록된 미시시피 버블, 미국 IT버블, 2008 금융위기 서브프라임 모기지론 등 다양한 버블들은 모두 다음의 단계를 겪으면서 일어났습니다. 인간이 추정하는 미래는 불확실하기에 현재 가격을 바라보며 버블이라고 단정짓기는 어려우며 경제의 크기가 상승하면서 자산이 증대되는 만큼 부채가 증대되는 것은 그렇게 큰 문제라고 말할 수 없습니다.

그럼에도, 주변의 여론 혹은 너무나 큰 성장에 대한 기대 그리고 가격이 상승함을 이유로 이를 추종하는 것은 매우 큰 위험이 따릅니다. 이는 너무 지나치게 형성된 기대는 어느순간 꺽이기 마련이며, 그 시점을 우리가 예측한다는 것은 불가능에 가깝기 때문입니다. 이는 역사적으로 가격의 상승을 추종하는 모멘텀 투자자로 대가의 반열에 올라 지속적으로 시장에서 유의미한 수익을 창출한 사람이 없음을 봄으로 역으로 증명이 가능한 사실입니다.

What is 신용잔고 오실레이터?

신용잔고 오실레이터는 부채의 증가속도를 평가하는 지표입니다. 신용잔고 오실레이터는 현재 신용잔고를 직전 204일의 신용잔고의 평균치를 이용해서 구합니다.

세 번째는 장단기 금리차입니다. 장단기 금리차는 단 하나의 지표를 봐야한다면 보아야 할 대표적인 지표입니다. 장단기 금리차는 10년 장기물의 금리와 30일 단기물의 금리차를 말합니다. 일반적인 경기상황에서는 장기물의 금리가 단기물의 금리보다 높게형성되어 있습니다. 만약, 특정한 이유로 단기물의 금리가 장기물의 금리물의 금리를 역전하게 되면 이는 다음과 같은 신호를 나타냅니다.

통산 장기적인 대출의 금리는 단기적인 대출의 금리보다 높게 형성되는데 이는 장기적으로 단기물에 비해 장기물은 유동성이 제한되기 때문입니다. 단기물의 금리가 장기물의 금리를 역전했다는 것은 경제가 위급한 상황으로 대출을 해주는 은행입장에서는 자금을 빠르게 회수해야 할 유인이 생겨났음을 이야기합니다.

이는 경제에 대출을 과하게 조이는 효과를 주어 연쇄효과를 일으키는 혹은 일어났음을 이야기합니다. 화폐의 공급량이 감소하며 사람들의 대출이 줄고 소비가 감소함으로써 경제 위기가 발생하는 것이죠. 실제 역사적으로 장단기 금리차가 역전된 뒤, 한 달간 지속된 경우 어김없이 금융위기가 일어났습니다.

3. 시장의 고평가 여부 평가

이 세 가지 기준을 통해 대표적인 세 시장 한국, 미국 그리고 중국 시장의 고평가 여부에 대해 평가하겠습니다.

다시 한 번 말씀드리지만, 이는 하나의 참고 지표로 전체 운용자산에서 무엇보다 투자된 개별기업의 고평가 여부에 대한 것이 우선순위에 둘 것을 추천합니다. 시장이 대세상승을 하기 이전에도 비관론은 언제나 존재했으며, 이는 예측성이 떨어지기 때문입니다.